新華財(cái)經(jīng)北京4月30日電（王菁）日前，交易商協(xié)會(huì)發(fā)布《銀行間債券市場(chǎng)債券估值業(yè)務(wù)自律指引（試行）》（以下簡(jiǎn)稱《估值指引》），意在進(jìn)一步提升證券化產(chǎn)品估值的合理性、科學(xué)性、公允性和透明度，進(jìn)而有效增強(qiáng)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)參與證券化產(chǎn)品積極性。

業(yè)內(nèi)人士表示，包括證券化等各類細(xì)分品種的債券估值需要保持公允性、科學(xué)性、穩(wěn)定性，相關(guān)領(lǐng)域參與方應(yīng)在業(yè)務(wù)布局過程中相互補(bǔ)充、協(xié)同發(fā)展，不少中介機(jī)構(gòu)尤其是評(píng)級(jí)公司積極探索提供基于信用風(fēng)險(xiǎn)的第三方估值服務(wù)，為“鼓勵(lì)多估值源”的政策路徑提供支撐，進(jìn)而推動(dòng)形成估值機(jī)構(gòu)自身、估值用戶、做市商、第三方審計(jì)機(jī)構(gòu)間的校驗(yàn)制衡機(jī)制。

提高估值公允性和透明度

近年來，證券化產(chǎn)品占我國(guó)債券市場(chǎng)市場(chǎng)比例穩(wěn)中有增，在騰挪信貸空間助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、擴(kuò)大內(nèi)需提振居民消費(fèi)、加速不良資產(chǎn)處置防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)等方面發(fā)揮了積極作用。由于證券化產(chǎn)品特有的“真實(shí)出售，破產(chǎn)隔離，結(jié)構(gòu)化發(fā)行”特點(diǎn)，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)其估值的精準(zhǔn)有效提出更強(qiáng)訴求。

證券化產(chǎn)品屬于典型的“復(fù)雜且流動(dòng)性較差”的金融工具，其復(fù)雜性主要表現(xiàn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券現(xiàn)金流的不確定性，因此計(jì)算得到合理估值結(jié)果的首要的條件，就是準(zhǔn)確預(yù)測(cè)基礎(chǔ)資產(chǎn)和證券的現(xiàn)金流。

具體來看，《估值指引》充分考慮了證券化產(chǎn)品自身特點(diǎn)，在估值方法模型科學(xué)性、估值機(jī)構(gòu)信息披露等方面有針對(duì)性的制定了相關(guān)指引。例如，《估值指引》第八條第二項(xiàng)要求估值機(jī)構(gòu)“充分考慮基礎(chǔ)資產(chǎn)信用狀況及類型差異，合理設(shè)置相關(guān)參數(shù)取值”，對(duì)影響預(yù)測(cè)現(xiàn)金流準(zhǔn)確性的最核心因素提出了明確要求。

而在信息披露方面，《估值指引》也針對(duì)證券化產(chǎn)品提出了具體指引，第九條第三項(xiàng)要求估值機(jī)構(gòu)向用戶披露“樣本券的選取方法、重點(diǎn)參數(shù)設(shè)定”。

某證券化產(chǎn)品投資人對(duì)新華財(cái)經(jīng)表示，“透明度提升將有助于用戶更好理解估值機(jī)構(gòu)對(duì)證券化產(chǎn)品的估值邏輯，便于用戶對(duì)估值結(jié)果進(jìn)行校驗(yàn)，進(jìn)一步提升估值質(zhì)量；同時(shí)，透明的估值結(jié)果可以為證券化產(chǎn)品二級(jí)市場(chǎng)交易提供公允的價(jià)格參考，減少買賣雙方的定價(jià)分歧，提升市場(chǎng)流動(dòng)性?！?/p>

鼓勵(lì)多估值源交叉驗(yàn)證

除了完善證券化產(chǎn)品這一特殊品種的估值要求，跨機(jī)構(gòu)的估值校驗(yàn)也是滿足投資者真實(shí)需求的重要發(fā)展方向?！豆乐抵敢返谑艞l指出，鼓勵(lì)估值產(chǎn)品用戶選擇多個(gè)估值產(chǎn)品，對(duì)估值結(jié)果開展交叉驗(yàn)證，防范單一估值產(chǎn)品錯(cuò)漏或終止造成的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于差異較大的估值結(jié)果，可及時(shí)向估值機(jī)構(gòu)咨詢或投訴，特別是在市場(chǎng)價(jià)格發(fā)生劇烈波動(dòng)等特殊時(shí)期，應(yīng)防范可能出現(xiàn)的估值偏差。

隨著資管新規(guī)下資管產(chǎn)品的全面凈值化轉(zhuǎn)型，單日異常成交價(jià)導(dǎo)致個(gè)券估值偏離真實(shí)價(jià)值的情況往往直接反映在債券類資管產(chǎn)品持倉(cāng)券種估值異常波動(dòng)上，進(jìn)而導(dǎo)致凈值計(jì)算偏差，容易誘發(fā)投資者集中贖回行為。

中國(guó)人民大學(xué)中國(guó)資本市場(chǎng)研究院聯(lián)席院長(zhǎng)趙錫軍對(duì)新華財(cái)經(jīng)表示，“多個(gè)估值機(jī)構(gòu)參與到市場(chǎng)中，對(duì)市場(chǎng)的信息傳遞效果是不一樣的。市場(chǎng)信息傳遞越充分，定價(jià)就會(huì)越有效率，價(jià)格就越能反映金融工具的價(jià)值，投資者則更能做出理性的決策?！?/p>

“債券市場(chǎng)運(yùn)行歷史顯示，一定程度上存在特定時(shí)期估值公允性不足、對(duì)單一估值依賴度較高等問題，從而影響投資者對(duì)債券真實(shí)價(jià)值的判斷。”某國(guó)有大行金融市場(chǎng)部相關(guān)負(fù)責(zé)人稱，特別是在市場(chǎng)劇烈波動(dòng)時(shí)期，雖然流動(dòng)性強(qiáng)的利率債品種受影響較小，但成交相對(duì)不活躍、單日可能僅成交寥寥數(shù)筆的信用債個(gè)券，如也僅直接采用當(dāng)日最新成交價(jià)進(jìn)行估值，往往會(huì)產(chǎn)生“助漲助跌”效應(yīng)。

“許多研究都從實(shí)證的角度證明了估值多樣性、充分性、及時(shí)性的作用，尤其是對(duì)市場(chǎng)效率的顯著提升。除此之外，市場(chǎng)運(yùn)行相對(duì)越穩(wěn)定、越高效，投資人參與的積極也會(huì)越高。”趙錫軍補(bǔ)充道。

“可以說，建立多估值源體系有助于防范債券投資機(jī)構(gòu)間的利益輸送，避免個(gè)別機(jī)構(gòu)操縱低流動(dòng)性的券種價(jià)格，從而真實(shí)合理地反債券價(jià)格走勢(shì)，維護(hù)資管產(chǎn)品凈值真實(shí)，增強(qiáng)市場(chǎng)抗沖擊能力。”前述國(guó)有大行負(fù)責(zé)人稱。

聚焦信用風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)態(tài)變化?

在債券估值政策規(guī)則日趨完善，基礎(chǔ)設(shè)施與市場(chǎng)機(jī)構(gòu)探索相關(guān)業(yè)務(wù)“百花齊放”的背景下，市場(chǎng)逐漸明晰了“信用債估值技術(shù)體系的核心基礎(chǔ)是信用風(fēng)險(xiǎn)”這一理念?；诖耍壳俺鹑诨A(chǔ)設(shè)施外，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也參與到了第三方估值業(yè)務(wù)當(dāng)中。

趙錫軍進(jìn)一步指出，“對(duì)債券市場(chǎng)來說，估值和評(píng)級(jí)都是最核心的、為投資者服務(wù)的領(lǐng)域，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是兩者的交集。債券市場(chǎng)中信用債和證券化產(chǎn)品最大的風(fēng)險(xiǎn)來自信用風(fēng)險(xiǎn)，估值是針對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值的判斷，這與股票市場(chǎng)以經(jīng)營(yíng)成果為導(dǎo)向的估值存在很大差異性?！?/p>

前述證券化產(chǎn)品投資人還提及，“以次級(jí)證券化產(chǎn)品為例，由于其劣后于優(yōu)先級(jí)證券獲得本息償付的交易安排，更易受到基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。因此與信用債或優(yōu)先級(jí)證券化產(chǎn)品相比，基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)對(duì)次級(jí)證券估值結(jié)果的公允性影響更大。”

具體來看，交易價(jià)格和市場(chǎng)估值的較大偏差，會(huì)給二級(jí)市場(chǎng)投資交易帶來一定壓力。證券化產(chǎn)品的違約、早償?shù)戎攸c(diǎn)參數(shù)更會(huì)對(duì)估值和交易凈價(jià)產(chǎn)生較大影響。同時(shí)，部分產(chǎn)品缺少公開披露的底層資產(chǎn)數(shù)據(jù)，導(dǎo)致估值機(jī)構(gòu)難以獲得產(chǎn)品結(jié)構(gòu)安排和含權(quán)條款設(shè)置等信息，也容易導(dǎo)致估值偏差。

展望未來，不少專家表示，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)可以在估值領(lǐng)域加強(qiáng)布局、承擔(dān)更多職責(zé)，憑借豐富的數(shù)據(jù)儲(chǔ)備、專業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)分析能力和專業(yè)的模型構(gòu)建經(jīng)驗(yàn)，從信用風(fēng)險(xiǎn)角度出發(fā)為市場(chǎng)提供多元的估值參考，有效防范金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

?

編輯：王柘

?

聲明：新華財(cái)經(jīng)為新華社承建的國(guó)家金融信息平臺(tái)。任何情況下，本平臺(tái)所發(fā)布的信息均不構(gòu)成投資建議。如有問題，請(qǐng)聯(lián)系客服：400-6123115