債市高位震蕩運行 利率衍生品變身風(fēng)險管理“重器”

新華財經(jīng)上海8月11日電 債券市場的高位震蕩運行，正使得利率衍生品成為投資者愈發(fā)倚重的風(fēng)險管理工具。在品類豐富的利率衍生品工具箱中，利率互換憑借其對利率風(fēng)險的直接對沖能力和廣泛適用性，成為市場參與主體的核心選擇。

利率互換是債券市場里一項重要的“避風(fēng)港”工具。“簡單來說，利率互換是一種場外交易協(xié)議，交易雙方并不交換本金，而是按照約定的名義本金，互相支付不同類型的利息。最常見的形式是固定利率和浮動利率之間的互換?！币晃蝗嗣駧沤灰讍T說。

回顧利率互換在我國的發(fā)展歷程：2006年，商業(yè)銀行啟動利率互換試點，明確基本交易規(guī)則；2008年擴展至全銀行間市場，并強化自律管理；2010年引入保險機構(gòu)參與，豐富風(fēng)險管理工具；2014年上海清算所實施集中清算，提升交易安全與透明度；2017年至2020年，境外投資者獲準(zhǔn)參與；2023年“互換通”上線，打通境內(nèi)外市場，便利海外機構(gòu)配置人民幣資產(chǎn)。

利率互換市場成交規(guī)模大幅增長

今年上半年，人民幣利率互換市場保持活躍，成交規(guī)模顯著增長，交易結(jié)構(gòu)與參與主體進一步優(yōu)化，收益率走勢呈“先上、后下、再震蕩”特征。啟動兩年多的“互換通”業(yè)務(wù)，目前不僅交易量穩(wěn)步提升，也帶動境外投資者深度參與人民幣資產(chǎn)配置。

數(shù)據(jù)顯示，上半年，人民幣利率互換共成交20.1萬筆，日均環(huán)比增加22.7%；名義本金總額20.9萬億元，日均成交1745.1億元，環(huán)比增加28.9%。

參與主體持續(xù)擴容。截至6月末，人民幣利率互換業(yè)務(wù)制度備案機構(gòu)已超800家。

二季度“互換通”業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健運行，季度累計清算1.15萬億元，同比增長26.37%。上線以來累計清算量已達7.16萬億元。

參與機構(gòu)范圍持續(xù)擴大，目前已覆蓋15個國家和地區(qū)的102家金融機構(gòu)。

前述的人民幣交易員表示，利率互換的好處在于，可以在不調(diào)整持有債券或貸款的前提下，靈活改變利率結(jié)構(gòu)。例如，如果投資者手中是固定利率資產(chǎn)，但擔(dān)心未來利率下行，可以通過利率互換換成浮動利率，減少損失；反之亦然。

該交易員介紹，境內(nèi)利率互換的主流基準(zhǔn)是FR007（7天回購定盤利率）、Shibor 3M（3個月上海銀行間同業(yè)拆放利率）以及LPR（貸款市場報價利率）。其中，F(xiàn)R007掛鉤的利率互換流動性最好，占據(jù)了市場的絕對份額。不過，近年來基于LPR的互換活躍度也在不斷提升。

利率風(fēng)險對沖作用深化

業(yè)內(nèi)人士表示，受一季度市場流動性偏緊且持續(xù)時間較長的影響，市場參與者更加重視套期保值策略，利率互換等衍生品在風(fēng)險管理中的作用日益凸顯。

一位某銀行的金融市場部交易員也表示，2025年上半年，債券市場告別了此前的單邊牛市，波動幅度明顯加大。在此背景下，其所在部門加大了利率互換工具的運用頻率。“如果未能運用利率互換進行對沖，投資組合的虧損幅度將顯著擴大。利率互換這一在牛市中相對不顯眼的風(fēng)險管理工具，在震蕩加劇的市場環(huán)境下有效緩解了投資波動?！痹摻灰讍T說。

利率互換不僅服務(wù)于境內(nèi)投資者，也通過“互換通”為境外投資者提供風(fēng)險管理工具。6月27日，上海清算所公告稱，于6月30日聯(lián)合推出“北向互換通”30年期合約，并在銀行間市場同步延長集中清算合約期限，以滿足境外機構(gòu)超長期利率風(fēng)險管理需求。

興業(yè)銀行表示，“互換通”將利率互換合約期限延長至30年，為海外投資者提供了超長期利率風(fēng)險對沖工具，填補了境外機構(gòu)管理長期債券利率敞口的空白，降低了養(yǎng)老金、壽險公司、主權(quán)基金等“耐心資本”的風(fēng)險管理成本，并有助于完善我國利率互換收益率曲線，提高定價合理性和流動性。

利率衍生品市場潛力巨大

盡管我國利率衍生品市場交易量快速增長，但與國際市場相比，總體規(guī)模仍偏小、品種結(jié)構(gòu)有待優(yōu)化。業(yè)內(nèi)人士表示，應(yīng)在市場分層、產(chǎn)品豐富度、收益率曲線完善及退出機制等方面持續(xù)發(fā)力，以進一步釋放市場潛力、提升風(fēng)險管理功能。

國泰海通證券副總裁羅東原撰文介紹，截至2024年12月，國際市場場外衍生品市場存續(xù)名義本金688.17萬億美元。其中，利率衍生品存續(xù)名義本金548.34萬億美元，占比79.68%，是場外衍生品市場的第一大品種。相較之下，我國利率衍生品市場仍有巨大發(fā)展空間。

從市場結(jié)構(gòu)上看，市場規(guī)模增速快，但結(jié)構(gòu)有待均衡。羅東原表示：目前交易高度集中在以FR007為參考的利率互換，占比超過九成；而以Shibor 3M、LPR為參考的利率互換，以及掛鉤國開債、農(nóng)發(fā)債的標(biāo)準(zhǔn)債券遠期，仍有較大提升空間；以同業(yè)存單為標(biāo)的的標(biāo)準(zhǔn)利率互換則處于起步階段。

此外，在交易層面，市場結(jié)構(gòu)仍然較為“扁平”，各類機構(gòu)幾乎處于同一交易層級，尚未形成國際慣例中的“做市商—自營交易商—客戶”的分層體系。羅東原認為，引入分層機制不僅能在市場波動時發(fā)揮“防火墻”作用，還能激勵大型機構(gòu)開展做市，提高整體流動性。

業(yè)內(nèi)建議，應(yīng)豐富利率衍生品品種，健全收益率曲線，提高定價準(zhǔn)確性。目前國債收益率曲線對部分債券品種的定價參考性有限，利率互換浮動端定盤利率公允性也有待提升。未來可參考境外經(jīng)驗，引入更多利率期貨品種，以改善短端利率曲線定價。

東方證券也表示，隨著國際投資者對人民幣利率互換的興趣不斷提升，對“互換通”在基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)品服務(wù)方面也新增更多需求。一是建議視“互換通”交易量增長情況，擴大“互換通”交易限額上限，滿足日益增長的境外投資者需求；二是建議視市場需求，豐富“互換通”產(chǎn)品種類；三是建議進一步優(yōu)化“互換通”基礎(chǔ)設(shè)施，例如優(yōu)化合約壓縮服務(wù)，去除單筆交易量限制，提供以利差為標(biāo)的的交易方式等。

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編輯：王柘

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